上市公司 MicroStrategy 购买了 90,301 个比特币。钱从哪里来？

原标题：《MicroStrategy 的可转债策略：加密社区第一大赌徒》

传教士

在纳斯达克上市的 MicroStrategy 首席执行官 Michael Saylor 已成为加密社区中最知名的传道者之一。相比埃隆·马斯克的任性，迈克尔·塞勒坚定不移，不遗余力。为此，他在加密社区也收获了一大批粉丝。

根据 Speakrj 的统计，仅 5 月 1 日以来，其 Twitter 关注者已从 779,276 人上升至 1,148,897 人，累计增加 369,021 人，增幅近 50%。

我们知道，MicroStrategy 通过使用大量公司现金和债务为购买比特币提供资金而声名鹊起。他的赌注已成为公开市场上最大的比特币多头头寸持有者，因此不难理解 Michael Saylor 本人如此热衷于宣传比特币。

投注历史

MicroStrategy 去年 8 月 11 日首次披露，其使用公司自有现金购买并持有比特币，此后连续增加 4 次投资，累计使用自有资金 5 亿美元，购买了 41433 个比特币，平均持有成本是 11,947 美元。此后，先后于去年12月20日和今年2月24日发行可转债融资，融资总额17亿美元，买入比特币48868枚，平均持有成本34788美元。

MicroStrategy 总共使用 22 亿美元购买了 90,301 个比特币，平均持有成本为 24,308 美元。单一机构持有如此高的比特币地位，在所有披露相关信息的机构中排名第一。 （不包括帮助客户通过信托持有比特币的GBTC）

自MicroStrategy首次披露购买比特币以来，其股价自8月20日以来一直在上涨，今天的12美元3.39一路上涨至1.31美元的高位5.00，目前下跌到 48 美元4.67。最高涨幅为961%，目前涨幅为293%。如下图所示，投资比特币甚至将 MicroStrategy 的股票变成了类似于比特币的极不稳定资产。

可转换债券

我们发现，MicroStrategy 仅使用了 5 亿美元的自有资金，而 17 亿美元的债务融资是其自有资金的 3.4 倍。其债务融资是通过一种称为可转换票据的金融工具完成的，该工具代表无担保优先可转换票据。其具体含义如下：

MicroStrategy 于 2020 年 12 月 7 日宣布了其首个可转换债券计划。该债券期限为 5 年，票面利率为 0.75%，转换价格为 398 美元。这比当时 289 美元的股价溢价 37%。该债券原计划筹资 4 亿美元，但最终超出融资额6.5 亿美元。

2021 年 2 月 15 日，MicroStrategy 宣布了第二个可转换债券计划。该债券期限为 6 年，票面利率为 0%，转换价格为 1,432 美元，较当时 955 美元的股价溢价 50%。 该债券最终计划筹集 6 亿美元，但最终超支了 1 美元0.5 亿美元。

可转债具有赎回、回购和转换三个期限，分别保护和限制双方利益。由于该债券为私募形式，无需注册，面向机构合格投资者开放，详情未披露，本文不做详述。

结构性金融工具

非金融人士可能很难理解利率如此之低，以至于第二个问题也为零。零息债券在市场上其实很常见，但大多数零息债券都是折价发行的。本例中的债券按面值发行，主要是因为债券持有人被赋予了转换权。

从金融工程的角度来看，可转债可以拆解为两部分：固定利率债券和看涨期权。以二次发行可转债为例，债券可以看作是投资者先买入定息债券，然后用定息债券的全部利息收入购买看涨期权。期权价值的一个重要组成部分是时间价值（即期限越长，价值越高），由于期权的期限为 6 年，因此相对价格较高。

根据cbonds数据披露从哪买比特币，两次发行债券的投资者包括：可以看出，其所有投资者均为可转换证券ETF，包括First Trust、Bloomberg和iShares的相关ETF。这也可以解释为什么彭博最近频繁发布与比特币相关的正面消息。

债券

投资者

6.5亿债券

First Trust SSI 战略可转换证券 ETF

SPDR® 彭博巴克莱可转换证券 ETF

iShares 可转换债券 ETF

10.5亿债券

SPDR® 彭博巴克莱可转换证券 ETF

iShares 可转换债券 ETF

财务分析

纳斯达克仅计提“数字货币”资产类别的亏损，不计提浮动利润。因此，直接阅读 MicroStrategy 的 Q1 10Q 报告会引起很大的误解。笔者根据公司实际持有量折算为每BTC 39,100美元的价格，其简化资产负债表如下。

从上表可以看出，MicroStrategy持有的比特币敞口约为35.3亿美元。它的净资产是 1 美元9.5 亿美元。由于比特币敞口巨大，对其原有的主营业务影响不大。我们可以简单地将公司理解为一个对冲基金，其杠杆率1.81 倍，做多比特币。例如，比特币的价格下跌 55% 至 17,500 美元。公司将资不抵债。

以目前493美元的股价计算，MicroStrategy市值4美元8.3亿，市净率2.47倍，太高了基金的溢价。如果你在它宣布购买比特币之前扣除 12 亿美元的市值。押注比特币将使其市值增长 3 美元6. 3 亿美元。其押注比特币所带来的实际收益以 3.91 万美元的价格计算，也就是 13.4 亿美元。相对而言，股价也被高估了。

疯狂的赌徒

迈克尔·塞勒本人有着臭名昭著的历史。 2001 年 6 月的一篇文章将其列为整个互联网泡沫的最大输家。 MicroStrategy 的股价在短短几个月内从 120 美元涨到了 3000 多美元，Michael Saylor 声名鹊起。但在随后的泡沫破灭中，其损失高达 1.35.2 亿美元，占其净资产的 90% 以上。 SEC 甚至发起了大规模调查，并指控其歪曲公司。

总结

在加密社区，当散户投资者在交易所的杠杆区域买入多头比特币时，他们需要支付的利息大约为年化 36%。另一方面，以比特币抵押借入USDT的年化利息一般都在12%以上。而这两种杠杆工具在币价暴跌时会有爆仓的风险。

不得不说，MicroStrategy通过可转债这一金融工具，突破了加密世界与传统世界的壁垒，以微不足道的成本从传统世界获得了押注“高风险”的资金”并且由于其巧妙的设计，理论上避免了爆仓的风险，这确实是一个非常聪明的策略，但可能是因为策略本身的安全性，它的仓位已经上升到了如此夸张的程度这也符合Michael Saylor一贯的超级赌博性质从哪买比特币，其实际风险承受能力难以量化，因为我们无法获得其可转债中“强制回购”条款的细节，只能拭目以待。结束。